Em outubro de 2024, o CPTR11 apresentou resultado contábil de R$ -0,061 por cota e um resultado caixa de R$ 0,106 por cota. O desempenho da carteira foi impactado por três motivos:
- Queda no valor de investimento em cota de Fiagros, efeito de R$ 0,042 por cota;
- Abertura de papéis indexados à curva IPCA (Agroinsumos – impacto de R$ 0,010 por cota, e Araguaia – impacto de R$ 0,018 por cota);
- Remarcação do investimento em Patense, foi provisionado 30% do valor investido, resultando em um impacto de R$ 0,100 por cota.
Acreditamos na recuperação do valor das cotas de investimentos em Fiagros, a queda no valor da cota foi significativamente maior do que a concentração efetiva dos ativos problemáticos na carteira. No caso de Agroinsumos e Araguaia, ambas as empresas são revendedoras, e avaliamos que a desvalorização dos papéis foi influenciada pelo pessimismo generalizado em relação ao setor. Para Agroinsumos, mantemos conversa com a empresa, e a expectativa é que a alavancagem fique próxima ao covenant, os resultados projetados para este ano continuam no radar. Em relação à Araguaia, parte significativa da desvalorização do papel já foi revertida na primeira quinzena de novembro. Recebemos os números do terceiro trimestre, constatando melhorias nos resultados.
Em Patense, é importante destacar que não houve alterações significativas no andamento do processo de Recuperação Judicial (RJ). No início do mês o juiz suspendeu o procedimento devido à ausência de documentação por parte da devedora na entrada do recurso. Contudo, em prazo curto, a empresa apresentou documentações complementares, o processo deve voltar em breve a seguir o rito esperado deste tipo de procedimento. Durante o mês, mantivemos contato frequente com o assessor financeiro da companhia e permanecemos confiantes na possibilidade de uma boa recuperabilidade do valor investido. Além disso, vale evidenciar a respeito da exposição no CRA Ectare, a empresa é uma fintech que faz antecipação de recebíveis para o agronegócio. Estava previsto para outubro a amortização de 50% do papel; entretanto, devido a algumas inadimplências e atrasos em alguns direitos creditórios, o pagamento foi feito parcialmente na data correta. O saldo restante foi quitado em 07 de novembro, a exposição atualizada do CRA caiu para 1,5% do PL. Entre as garantias, o CRA possui subordinação de 30%, obrigação de recompra de títulos vencidos e aval dos acionistas da empresa. À carteira revolvida para o próximo vencimento apresenta melhorias em comparação à carteira inicial. Os direitos creditórios novos contam com obrigação de recompra de 100% pelos cedentes, frente aos 30% na carteira anterior. Ademais, os novos cedentes da carteira foram criteriosamente selecionados, priorizando nomes com maior qualidade de crédito.
A gestão ainda comenta que recebeu diversas perguntas sobre a forma de contabilização do CPTR11 e a diferença com outros Fiagros. Nos dois últimos meses, observamos que tem se tornado consenso que os Fiagros devem distribuir rendimentos com base no regime competência (contábil). Estamos fazendo a provisão da remarcação dos ativos no curto prazo e, por isso o fundo não está distribuindo rendimentos. Alguns fundos têm utilizado a visão do ano fiscal e mantido distribuições de dividendos, mesmo com provisões a serem feitas em suas carteiras. O Fiagro poderá retomar a distribuição de rendimento assim que o resultado acumulado voltar a ser positivo. No entanto, é difícil determinar uma data exata, considerando a atual volatilidade do mercado, que tem impactado o spread de alguns ativos, a abertura da curva das NTN-Bs e a cota de investimento em outros Fiagros. À expectativa, com base nas informações atuais, é que o retorno da distribuição possa ocorrer na divulgação dos resultados de dezembro ou janeiro, com pagamento no mês subsequente. É importante destacar que essa projeção é meramente indicativa e não deve ser interpretada como garantia de distribuições futuras.
Comentários do resultado para o mês de outubro de 2024
Durante os últimos dois meses, chegamos a avaliar, junto ao administrador, a possibilidade do CPTR anunciar um programa de recompra de cotas. No entanto, a decisão foi não prosseguir, pois a legislação atual não possibilita este tipo de procedimento para Fiagros.
Como exercício, calculamos a expectativa de distribuição de dividendos do CPTR em dois cenários:
- Cenário base – Agrogalaxy e Patense continuam com as provisões atuais, de 50% e 30% respectivamente, e o fundo passe a gerar resultado líquido de 1,05% ao mês sobre o Patrimônio Líquido.
- Cenário pessimista – Agrogalaxy e Patense sofrem novas marcações e ambos os ativos passem a ter provisão de 75% do valor investido inicialmente e o fundo passe a gerar resultado líquido de 1,00% ao mês sobre o Patrimônio Líquido.
No cenário base o CPTR poderá anunciar distribuição de dividendos de R$ 0,985 por cota no período de 12 meses (30/nov/2024 até 31/out/2025). Considerando a cota de fechamento de R$ 6,44 em 31/out/2024, o valor do dividend yield projetado seria de 15,3%. Já no cenário pessimista, para o mesmo período, a distribuição de dividendos poderia ser de R$ 0,576 por cota, resultando em um dividend yield de 8,9%.
Esses cálculos não consideram o reinvestimento dos valores distribuídos, nem variações no valor da cota de mercado. Vale destacar que, esses cenários são apenas perspectivas hipotéticas, muitas variáveis de mercado podem impactar essas previsões. Ao longo do mês, foram adquiridos R$ 16,6 milhões em CRAs no mercado secundário. O principal destaque foi a compra do CRA Alcoeste, uma usina localizada no interior do estado de São Paulo, com 44 anos de história na produção de açúcar, etanol e energia. O papel conta com garantias robustas, incluindo fiança dos sócios, aval de empresas do grupo, cessão fiduciária de contratos de recebíveis e alienação fiduciária de imóveis. O CRA tem vencimento em 2029 e foi emitido com taxa de CDI + 3,50%. As vendas de papéis totalizaram R$ O,3 milhão em dois diferentes ativos, com o objetivo de readequar exposições da carteira. A carteira do Fiagro encerrou o mês com 48 ativos, distribuídos entre 36 tomadores de recurso distintos. Atualmente, 68% do patrimônio do fundo está alocado em operações indexadas a CDI + 4,0%, e 26% do fundo está indexado à curva de IPCA + 9,6%. A duração média da carteira é de 1,8 anos. Estamos analisando diversas novas emissões e, até o final do ano, devemos trazer novos nomes para a carteira do CPTR. As novas aquisições serão feitas em concentrações menores, limitadas a 3,5% do PL. O preço de mercado de fechamento do CPTR em outubro foi de R$ 6,44 por cota, representando um desconto de 31% em relação ao valor da cota patrimonial. Nesse patamar, o carrego do fundo oferece um retorno líquido de CDI + 20,3%.
Acompanhamento de Casos
Patense: Continuamos em contato com o assessor financeiro da empresa, mas ainda não recebemos o plano de recuperação judicial. Estamos monitorando o processo na justiça e tomando todas as ações necessárias em conjunto com nossos advogados. Nosso investimento foi remarcado para 70% do par. Embora existam alternativas de plano que possam oferecer retornos superiores para os investidores, consideramos que, diante da incerteza em relação à aprovação do plano de recuperação judicial, essa precificação está condizente com a expectativa atual.
Agrogalaxy: Mantemos reuniões frequentes, quase que duas vezes por semana, com demais credores, o advogado e o assessor financeiro da empresa. Diversas alternativas foram apresentadas, algumas obtiveram maior aceitação entre os stakeholders. No entanto, ainda há divergências dentro do grupo quanto às premissas e abordagens para a recuperação dos investimentos. Até o momento, acreditamos que a precificação do investimento em 50% do par está alinhada com os cenários propostos e as soluções em discussão.
Solubio: A empresa de defensivos biológicos, que tem como principal acionista o grupo Aqua — também investidor da Agrogalaxy —, inicialmente enfrentou a expectativa de que novas opções de crédito ou a rolagem de dívidas seriam dificultadas após os eventos envolvendo a Agrogalaxy, o que poderia comprometer o negócio como um todo. No entanto, nem todas as portas foram fechadas. Mantivemos conversas com a companhia e o principal acionista, e estão sendo delineadas estratégias para o alongamento das dívidas com vencimento em 2025. A adoção de um controle de custos mais rigoroso, aliada à melhora esperada no setor, deve contribuir para resultados positivos nos próximos anos, incluindo uma possível redução nos níveis de alavancagem da empresa.
