O JGPT11 distribuiu em setembro R$ 0,07/cota, representando um dividend yield mensal de 0,74%, equivalente a 79% do CDI se anualizado. Estamos acompanhando atentamente as condições macroeconômicas e os desdobramentos para o agronegócio. Diante de um cenário desafiador e com incertezas para o segmento, reavaliamos nossa política de distribuição de dividendos: com o objetivo de recuperar o valor da cota patrimonial para o nível anterior à remarcação de Agrogalaxy, ajustamos o valor dos proventos neste mês e acreditamos que as próximas distribuições se manterão próximas a esse nível até o fim do ano fiscal do fundo (junho de 2025), preservadas as condições atuais dos ativos. Importante ressaltar que o resultado retido, que não é distribuído diretamente através de dividendos, pode ser percebido pelos cotistas através da valorização da cota patrimonial. A JGP seguirá monitorando de perto a evolução dos ativos do fundo e as condições econômicas, e, conforme necessário, manterá os cotistas informados sobre qualquer ajuste adicional na distribuição de dividendos ou na estratégia de alocação de recursos.
No mês de outubro, optamos por não realizar novas aquisições de ativos para o portfólio. Registramos ao longo do mês amortizações programadas em alguns ativos: 11% do CRA Belagrícola e percentuais menores nos CRAs de RMC e Bevap, conforme previsto no cronograma dos ativos. Finalizamos outubro de 2024 com uma alocação de 100% do patrimônio líquido, em 24 CRAs de 24 devedores distintos. A concentração média por ativo está em 4,40%, com uma taxa média de CDI + 4,27% a.a. da carteira investida (ex-caixa).
Atualizações Agrogalaxy
Em março deste ano, mediante Assembleia de Credores, foi concedido o waiver para o potencial descumprimento do covenant de alavancagem líquida para os CRAs da Agrogalaxy, mediante cobrança de um flat fee de 0,5% e a obrigatoriedade de convocação de nova assembleia para deliberar sobre a limitação do Capex da companhia a R$ 50 milhões em 2024, além da conversão da espécie de debêntures que são lastro dos CRAs para Garantia Flutuante. No dia 16/09/2024, a Agrogalaxy não efetuou o pagamento da parcela de juros e amortização referente à sua 1ª emissão de debêntures. Após o período de um dia útil de cura, ocorreu o vencimento antecipado automático dessas debêntures, o que também resultou no vencimento dos CRAs vinculados, conforme comunicado pela securitizadora Vert em 18/09/2024. No mesmo dia, a empresa anunciou oficialmente seu pedido de recuperação judicial através de um Fato Relevante. Além disso, o CEO Axel Labourt renunciou ao cargo, sendo substituído pelo CFO Eron Martins. Alguns membros do Conselho de Administração também deixaram seus cargos. Nossa tese de investimento na Agrogalaxy baseava-se em quatro pilares principais: (i) vantagem competitiva de escala, que facilitava negociações com stakeholders; (ii) até então, apoio financeiro contínuo do acionista majoritário, com aportes de capital via equity e mútuos; (iii) expectativa de recuperação do ciclo agrícola em 2024, com melhora dos indicadores de crédito no médio prazo; e (iv) estabilidade na estrutura de capital, suportada por renegociações bem-sucedidas em 2023. Vale ressaltar que, nas Assembleias realizadas no início do ano, condicionamos nossa aprovação ao waiver do covenant financeiro à mudança das garantias do CRA022009KI para garantia flutuante, reforçando nossa posição em relação à dívida quirografária da empresa. Como consequência, o ativo CRA022009KI foi reavaliado para 50% do PU Par, o que resultou em uma queda de 3,88% no valor patrimonial do fundo. Atualizamos nosso rating interno para C. Diante dos recentes acontecimentos, estamos monitorando de perto as medidas adotadas pela Agrogalaxy para reequilibrar seu passivo. Nossa equipe de capital solutions, special situations, jurídico, agro e gestão está acompanhando o caso com diligência, e tomaremos todas as medidas necessárias para proteger os interesses de nossos cotistas e aumentar nossa capacidade de recuperação do investimento.
Atualizações Belagricola
Em janeiro, a Belagrícola pediu, mediante Assembleia de Credores, um waiver prévio para a potencial quebra do covenant de EBITDA/Despesas Financeiras de 1,3x. Com um quórum de 74,37%, o waiver para este potencial descumprimento foi concedido à Companhia, com a condição de que o índice não ficasse abaixo de 1,2x, o que significaria uma cobertura ainda razoável das despesas financeiras. Em abril, após o envio das demonstrações financeiras auditadas, foi verificado que não houve quebra de covenant. Em conversas recentes com a companhia, a Belagrícola reafirmou sua capacidade de honrar compromissos pecuniários dos CRAs, destacando que em nosso CRA, todo fluxo acontece através de contratos com o offtaker, com trava de conta bancária.
Atualizações Café Brasil II
Em março, a Companhia solicitou waiver para descumprimento da obrigação de recomposição de garantia de recebíveis e para o potencial descumprimento do covenant de alavancagem líquida, para os CRAs da Café Brasil, que foi concedido mediante algumas condições, sendo as principais: (i) pagamento de um fee de 0,75% do saldo devedor; (ii) adiantamento das parcelas de amortização e, consequentemente, do vencimento dos CRAs em um período de um ano; (iii) vedação de distribuição de dividendos em 2024; (iv) limitação do Capex a R$ 15 milhões em 2024. Assim como falamos acima, entendemos que a conjuntura atual do agronegócio exerce grande influência para essa situação, principalmente para rentabilidade de revendas e demais players da cadeia de insumos, mas acreditamos que a Companhia tenha o aparato necessário para condução do processo de normalização dos resultados. A redução do duration do CRA e a inclusão de travas financeiras a serem verificadas durante o ano de 2024 são fatores que contribuirão para a melhora do risco do ativo e para garantia da cautela financeira por parte da administração da empresa, a fim de aprimorar o rebalanceamento de sua estrutura de capital ao longo deste ano.
Atualizações Coagril
Em maio, a Coagril realizou uma Assembleia de Credores para solicitar anuência para o desenquadramento do covenant de EBITDA/Despesas Financeiras Líquidas. Os credores, representando 70,32% dos CRA em circulação, aprovaram o waiver mediante algumas condições a serem respeitadas pela Companhia, sendo as principais: (i) pagamento de waiver fee, correspondente à 0,25% sobre o saldo devedor do CRA; (ii) aumento do Fluxo Mínimo de Pagamento, passando a representar 200% do saldo da CPR – ante 100% iniciais; (iii) obrigatoriedade de inclusão de novos contratos de comercialização de soja, de forma que a quantidade anual negociada do produto seja equivalente a, no mínimo, o dobro da atual quantidade de objeto dos contratos cedidos; (iv) obrigatoriedade de entrega de balancete trimestral. Ressaltamos que, junto com outro credor totalizando 29,68% dos CRA em circulação, havíamos pleiteado o incremento de garantias reais e/ou recebíveis performados, – condicionante que não foi observada pela maioria dos investidores. Sendo assim, tivemos nosso “voto vencido” e o waiver foi concedido de todo modo.
Atualizações Fiagril
Em janeiro, a Fiagril solicitou waiver prévio para o descumprimento do covenant de dívida líquida/EBITDA de 4,5x no exercício de 2023, além de um pedido de substituição de uma garantia real de imóveis por uma garantia de dinheiro em caixa no valor equivalente, decorrente da venda realizada pela companhia deste imóvel. Com um quórum de 74,74%, o waiver para este descumprimento e para a substituição de garantia foi concedido à Companhia, com a condição de que o índice de alavancagem líquida seja de até 5,5x e de que seja pago uma taxa de 0,25% sobre o saldo devedor. Enxergamos como positiva a substituição da garantia, que tem como condicionante a estruturação de um Certificado de Depósito Bancário no valor de R$ 20 milhões com um banco de primeira linha ou equivalente. A taxa já foi paga no mês de janeiro. Caso a companhia fique com o índice de alavancagem líquida entre 5,5x e 6,5x, será feita mais uma cobrança de taxa de 0,25% sobre o saldo devedor.
Atualizações FS Bioenergia
A FS Bio teve um ano fiscal desafiador em 2024, devido aos altos custos do milho e aos baixos preços do etanol. No entanto, espera-se uma melhora no ano fiscal de 2025, com queda nos custos do milho e recuperação marginal nos preços do etanol. Isso, aliado ao aumento da capacidade de produção com a nova planta da FS, deverá contribuir para uma redução da alavancagem líquida da empresa, que atingiu seu pico no 1T25, refletindo os últimos trimestres pressionados. No 1T25, a FS Bio registrou uma receita 3% superior ao trimestre anterior e crescimento de 12% a.a., impulsionada pelo aumento nos volumes de etanol vendidos. O EBITDA apresentou uma recuperação em relação ao fraco 4T24 e ao ano fiscal de 2024 (findo em março/2024) e um aumento de 6% em relação ao ano anterior, refletindo a queda nos custos do milho e a alta nos preços do etanol. Apesar dos desafios, a FS já adquiriu 75% de sua oferta de milho para 2024/25 a um custo médio 20% menor do que o do ano anterior, o que por si só, significa uma redução brusca de alavancagem para o ano fiscal de 2025. A empresa tem liquidez para cobrir suas obrigações de dívida pelos próximos anos, além de contar com o apoio de novas linhas de crédito, incluindo R$ 500 milhões do Fundo Clima do BNDES.
Atualizações Futura Agro
Em janeiro, a Futura Agronegócios solicitou a convocação de uma Assembleia de Credores, junto à Securitizadora do CRA que investimos, para solicitar anuência prévia sobre o desenquadramento do covenant de alavancagem líquida. Em fevereiro, os credores representando 51,08% dos CRA em circulação aprovaram o waiver mediante algumas condições a serem respeitadas pela companhia, sendo as principais: (i) pagamento de um fee de 0,25% sobre saldo devedor; (ii) incremento da garantia do CRA a ser verificada mensalmente a partir de junho de 2024, devendo representar um mínimo de 110% do saldo devedor em cessão fiduciária de recebíveis; e (iii) amortização antecipada dos CRAs em montante equivalente a R$ 85 milhões em junho de 2024. Entendemos que os eventos que levaram ao potencial descumprimento dos covenants dizem respeito às condições de mercado que foram detratoras de rentabilidade para as revendas e demais players da cadeia de insumos agrícolas no ano de 2023. A adição de garantias e a reformulação do cronograma de amortização foram medidas importantes para fazerem frente à atual estrutura de capital da companhia e ao risco do ativo.
Atualizações Lavoro
Em conversas recentes com a companhia, a Lavoro reafirmou sua capacidade de honrar compromissos dos CRAs e tranquilidade em relação aos vencimentos de dívidas bancárias. Ainda, a empresa não registrou deterioração significativa na inadimplência, mantendo uma postura mais seletiva na concessão de prazos a clientes.
Atualizações Solubio IV
Durante os meses de novembro e dezembro de 2023, foram realizadas assembleias dos Certificados de Recebíveis do Agronegócio (CRAs) da Solubio, nas quais discutimos e deliberamos uma concessão de anuência prévia por descumprimento de uma obrigação não pecuniária. A necessidade do waiver surgiu devido à possibilidade de desenquadramento da alavancagem financeira no ano de 2023, o que levou a Companhia a solicitá-lo em assembleia. O limite da obrigação estabelecida previamente correspondia a 2,5x (dívida líquida/EBITDA), porém, a empresa enfrentou atrasos e dificuldades no capital de giro, resultando em uma projeção de estoque superior ao inicialmente planejado para 2024. Diante desse cenário desafiador, a Solubio apresentou seus planos corretivos para esse ano. Estas estratégias incluem ajustes na área comercial, redução de custos de vendas, administrativos e outros, além de uma abordagem mais conservadora em relação a novos investimentos. Os credores aprovaram o waiver, embora sujeito a certas condições. A companhia concordou em efetuar o pagamento de 1% sobre o saldo devedor da operação, dividido em três parcelas nos meses de janeiro, fevereiro e março. Além disso, foram estabelecidas restrições, como limitação de investimentos (CAPEX) para o ano de 2024, limitação na distribuição de dividendos e obrigatoriedade de aumento de capital no valor de R$ 100 milhões. Em janeiro de 2024, foram realizadas mais assembleias para os ativos correspondentes da Solubio, a fim de aprovar waivers para a troca de controle da companhia. Um dos desdobramentos da capitalização aprovada no ano anterior foi a mudança de controle, com o private equity Aqua passando a deter mais de 54% do capital da empresa. Para concretizar essa transição, a Solubio buscou a aprovação dos credores, os quais concordaram desde que o fundo do Aqua também se tornasse avalista das operações – condição que foi aceita. Além disso, a empresa está implementando medidas de redução de custos, desinvestindo em ativos e direcionando seu foco para os clientes já existentes. O pacote de garantias do segundo CRA foi ampliado e, a partir de fevereiro, iniciamos reuniões mensais para acompanhamento junto à companhia. Em setembro, realizamos a troca dos CRAs em carteira (CRA021004I1 e CRA022008YH) por um novo CRA (CRA024008C2) com vencimento em 2029 e juros de CDI + 5,25%. O preço de conversão foi de 102,5%, ou seja, para cada ativo entregue, recebemos 1,025 novo ativo. As garantias incluem cessão fiduciária de recebíveis (135% do saldo devedor) e fiança dos principais acionistas. Cerca de 70% dos papéis antigos foram trocados, aliviando o perfil de amortizações da companhia.
Atualizações UISA
Em julho, a S&P rebaixou o rating da Usinas Itamarati S.A. de brA- para brBBB+, majoritariamente pautada no aumento da alavancagem da companhia. Entendemos que isso reflete (i) o EBITDA pouco aquém do esperado em 2023/24, resultado dos preços de etanol pouco remuneradores da safra e da compressão dos prêmios do açúcar cristal; (ii) um CAPEX não recorrente para expansão de moagem; e (iii) a penalização por parte da S&P, ao considerar no indicador de dívida bruta ajustada os montantes de arrendamentos e parcerias agrícolas, que tiveram um aumento considerável na safra, fruto de negociações de longo prazo por parte da UISA para garantir disponibilidade de terras para fazer frente à capacidade de moagem da usina
